下半年市場趨勢展望

Kristina Hooper
Chief Global Market Strategist

 

  • 2018年市場十分震盪,許多主要指數下跌。
  • 有4個主要因素壓抑股票表現:成長下滑、成本上升、對貨幣政策的擔憂和對地緣政治疑慮。
  • 但我最擔心的不是上述那些事,而是:保護主義。

 

我們來到2018年中,過去6個月感覺像過了6年。市場經歷明顯的波動,股票投資人都有苦難言。截至今年6月22日,多個主要指數都收黑:MSCI世界(不含美國)指數跌3.53%、MSCI歐澳遠東指數下滑3.43%,而MSCI新興市場指數重挫6.08%。標準普爾指數的是少數例外,同期溫和上漲3.04%1。發生了什麼事?市場透露出全球經濟什麼相關訊息?

 

 

壓抑股票表現的4個主要因素

  1. 成長減緩。雖然第1季盈餘成長普遍強勁,但市場卻往反方向呈現下跌。 重點放在未來 ─ 經濟狀況對第2季及往後的獲利所代表的意涵,可惜的是,許多主要經濟體 ─ 包括美國、歐元區和日本 ─ 第1季的成長力道疲軟。儘管大多是季節性因素,有的經濟體可歸咎於惡劣的天氣,不過最近的經濟數據顯示,多數經濟體第1季成長的放緩,似乎至少影響到第2季初的表現 ─ 除了美國。
     
  2. 成本上揚。我們不只要擔心成長下滑,還要憂慮輸入成本,因為它會縮減利潤率。在美國聯準會4月公布的褐皮書中,企業主及經理人十分關心鋁及鋼鐵關稅拉抬高輸入成本的問題。再來是油價上漲,雖然最近回跌,但也可能影響輸入成本。舉例來說,油價有助推升歐元區7年來次高水準2的輸入成本通膨,而我預期美國就業狀況報告一定會顯示薪資的成長。在其他條件相同下,成本攀升拉低了利潤率,進而減少盈餘。
     
  3. 貨幣政策疑慮。另外一個疑慮是超寬鬆貨幣政策可能很快結束。2月時,鮑爾接替葉倫成為聯準會(Fed)主席,而同一週市場開始大跌,我相信這並非巧合,因為衍生不確定性,大家不清楚Fed是否仍然維持寬鬆政策。最近幾週,這類的擔憂似乎成真:Fed決策單位(聯邦公開市場委員會)提高聯邦基金利率中位數政策規定水準;歐洲央行(ECB)則宣布,12月將終止逐步縮減購債的計畫;另外,年初市場擔心日本央行(BOJ)可能較預期更早開始利率正常化,造成投資人的不安 ─ 雖然BOJ很快就予以反駁。
     
  4. 地緣政治的不確定性。近幾個月地緣政治出現許多不確定性:德國難以組成聯合政府,聯盟中各政黨間的關係緊張;英國協調脫歐碰到困難;美國和北韓之間的關係起伏不定,這只是今年其中幾個增加波動的地緣政治風險,最近的例證是義大利聯合政府,可能不僅擾亂義大利,還會包括歐盟。

 

 

下半年展望

我預期2018下半年有以下5個趨勢:

  1. 全球經濟應會溫和地加速成長。美國已顯現再度加速的跡象,我預期其他主要經濟體將跟進,雖然力道較小。即使並非全球同步成長的環境,大部份經濟體在下半年應可改善,換句話說,我認為目前成長的減緩可能只是暫時性現象。

    以歐元區為例 ─ 我相信2018年此區域的經濟成長仍有正向驅動因子。
    - 歐盟經濟信心指標於第1季略微下降,但仍和強勁的國內生產毛額成長趨勢一致3
    - 歐元區失業率持續走低,雖然各國間差異很大。

    全球成長看來很穩健,事實上國際貨幣基金(IMF)預期2018年和2019年全球經濟成長3.9%4,雖然我認為輸入成本上揚,但近期還不至於顯著地影響利潤率 ─ 除非關稅快速激增。
     
  2. 全球股票仍在上升趨勢 ─ 但力道減弱。我認為由於全球成長可能加速,貨幣政策一般仍寬鬆,全球股票應該還在上升趨勢。成長和貨幣政策的支撐是強而有力的因素,有助股票今年收紅。然而,因貨幣政策緊縮,加上保護主義的威脅日益增強,漲升力道將減弱。
     
  3. 我預期將出現更多混亂狀態和更大的波動。在貨幣政策正常化的情形下,我相信將因Fed政策對股票的支撐消失,資本市場也會正常化。在此環境下,預期基本面會更加重要,股票間的相關程度將下降。此外,我預期因為貨幣寬鬆政策規模縮小,波動幅度將持續擴增,地緣政治的混亂態勢可能進一步使波動惡化。

    雖然這是我的基本觀點,我認為值得注意的是,隨著Fed資產負債表正常化的進展,貨幣政策混亂情況或許會雪上加霜,因這類政策工具的強度很大。預訂的進程是每季逐步出脫資產負債表的資產,我懷疑這可能導致和量化寬鬆對股票完全相反的效應,壓制股票並創造更多波動。進一步複雜化此情境的是,Fed似乎專注在殖利率曲線,並擔心曲線反轉的後果。為了避免殖利率曲線反轉,Fed或許會加快資產負債表正常化速度,資本市場將因而陷入極度混亂,尤其是股票。
     
  4. 預期債務壓力將加劇。全球債務越積越多,由於借貸成本攀升,債務對消費者、企業及政府都是個大問題。在最近一次的全球金融穩定報告中,IMF警告各經濟體已債台高築5,問題株連甚廣,也許對升息的經濟體有負面影響。例如,加拿大屋主已有承受壓力的跡象,因為許多人背負的是浮動利率房貸。不少新興市場經濟體面臨的挑戰至少有部份要歸咎於借貸成本的上揚。因貨幣政策正常化未來幾年將持續加速,壓力可望增加。除了債務壓力的短期影響,還有長期效應:更多資金用來償債代表用以投資的資金更少,而這會衝擊長期經濟成長。
     
  5. 保護主義仍投下陰影,我無法以言語形容:關稅就像培養皿裏的細菌 ─ 繁殖快速。我預料目前的保護主義威脅不僅不會消退,實際上還會升高。有時保護主義威脅及行動拉低了股票,但當貿易戰出現第一個降溫訊號時,投資人太想去相信威脅已過。舉例來說,中國國家主席習近平3月在博鰲論壇的和緩演講是投資人最想聽、能讓股票上漲的言論,但我們都知道最後的結果 ─ 貿易戰緊張情勢加劇,很明顯地,習近平無意認真讓步。

    投資人不應忽視這非常實際的威脅,保護主義可大幅提高輸入成本,破壞需求。例如,1984年美國消費者付出約530億美元的高物價,因為那年限制商品進口6。美國總統川普宣布施加關稅的前一天,美國商會的聲明指出美國鋼鐵價格已比歐洲和中國的鋼價高出近50%7

    此外,目前的關稅口水戰和行動增加了經濟政策的不確定性,和以往企業投資減緩相呼應。在ECB最近的會議中,ECB總裁德拉吉說明保護主義及其行動的威脅可能「對企業及出口商的信心有深遠和快速的影響…而信心會進而影響到成長。」我強烈相信企業信心以及更重要的是企業支出,受到最近一波保護主義行動傷害的跡象,且今後還會更糟。別忘了在貿易戰中,報復行動不僅限於關稅 ─ 還可經由多種形式進行,如貨幣貶值、減少買進美國公債或賣出現有的美國公債部位。

    我說再多都不足以強調貿易戰明顯升高可能會毀了目前的股票漲勢,因此我們必須密切關注情勢。

 

 

對投資人有什麼意涵?

在此環境下,我相信風險資產的配置在達到長期目標上很重要 ─ 特別是在股票仍持續上漲的情況下(雖然力道稍弱),然而減少下行風險將十分關鍵,所以要充份分散投資標的。

 

 

 

  1. 資料來源:彭博社,截至2018年6月22日
  2. 資料來源:IHS Markit歐元區製造業PMI,2018年6月
  3. 資料來源:歐盟執委會
  4. 資料來源:IMF,截至2018年4月
  5. 資料來源:IMF全球金融穩定報告(Global Financial Stability Report),2017年10月
  6. 資料來源:Gary Hufbauer及Howard Rosen,《艱困產業的貿易政策》(“Trade Policy for Troubled Industries”),華府國際經濟學會(Washington DC Institute for International Economics),1986年
  7. 資料來源:美國商會,2018年5月30日

 

 

 

投資附帶風險,投資標的及投資地區可能之風險如市場(政治、經濟、社會變動、匯率、利率、股價、指數或其他標的資產之價格波動)風險、流動性風險、信用風險、產業景氣循環變動、證券相關商品交易、法令、貨幣、流動性不足等風險。且基金交易係以長期投資為目的,不宜期待於短期內獲取高收益,投資人宜明辨風險,謹慎投資。詳情請參閱基金公開說明書或投資人須知。本文提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效,基金投資風險請詳閱基金公開說明書。

 

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