為何日本「量化和質化寬鬆」政策效果不彰？

2015年6月

儘管日本央行在過去兩年積極祭出經濟振興方案，旨在提振經濟的「量化和質化寬鬆」政策無助於企業加速放款或增加貨幣供給量，因此未能刺激經濟成長及拉升通膨。雖然當地銀行於日本央行的準備金或活存餘額上揚，但商業銀行的放款年增率仍低於2.7%。日本央行積極擴張資產負債表，然廣義貨幣供應指標M2或M3與銀行資產負債表並未隨之成長。主要原因可能包括：

日本央行未透過銀行之外的管道購入政府發行的有價證券，而是直接從銀行購買大量證券。當地商業銀行持有的日本政府公債餘額從2013年3月的166.6兆日圓下降至2015年3月的124.8兆日圓，兩年期間共計減少41.8兆日圓。換言之，日本央行自2013年3月起購買達156兆日圓的公債當中，27%來自於銀行業者。這意味當地銀行將持有的日本公債出售央行，並將所得以準備金或活存形式存在央行，形同央行與銀行之間的資產交換，無助於增加對企業或家戶的貨幣供應量。

除此之外，日本央行每月購買的證券大多數為國庫券，賣方亦是銀行業者。由於國庫券的存續期間短，央行必須持續購入到期續發的國庫券，才能達成擴張資產負債表的目的。舉例來說，在截至2015年3月底的會計年度，購買日本公債的總金額為96.6兆日圓，而且大部分保留在帳上。同期間，購買國庫券的金額高達101.8兆日圓，但帳上國庫券餘額僅有49.7兆日圓。如此形同資產交換，對於企業或家戶並未發揮擴大資金供給的效果。

綜合以上原因，日本貨幣供給與銀行放貸的成長步伐不見起色。

長期而言，銀行放款為推升廣義貨幣供應指標M2的主要動力，進而帶動支出成長

然而，日本央行的近期報告指出，「量化和質化寬鬆」政策成效大致符合預期，但該報告未將銀行的資產負債表納入成效評估。日本央行將評估重點放在利率效應（即實質利率偏低帶動支出成長），完全忽略銀行體系的導引效應，也就是支撐消費與支出活動所需之資金貸放與貨幣供給過程中，銀行或其他金融機構扮演的中介角色。

長遠來說，銀行貸款與廣義貨幣供給指標M2兩者互為影響，而貨幣供給與支出成長之間亦然。銀行撥放貸款，會增加借貸人的存款帳戶金額，換言之，貸款與存款成長幅度相仿。此外，貨幣 供給的增加通常會帶動支出成長。日本央行卻忽略兩者之間的關係。

以絕對金額而言，日本銀行業者的資產負債表的確擴大，然原因在於銀行存在央行的存款增加，並非來自客戶存款或者放貸的顯著成長。由於「量化和質化寬鬆」政策無助於引導銀行或M3貨幣供給量合宜的成長，經濟活動可能停滯不前，核心通膨率亦可能在未來幾個月跌至零水準。若能源價格在年底前無法明顯回升，日本可能重陷通縮困境。